8. 〖资讯中心〗美康生物(300439)独立医学实验室连锁化再落地

投资要点 事件：2015.12.18，公司公告：1)与李丰先生、宁波华艺投资签署《共同投资框架协议书》，拟与李丰共同投资设立金华美康国宾健康管理有限公司，公司出资1020万元，占51%。2)同时与其签署《共同投资框架意向书》，拟与李丰先生及华艺投资共同投资设立金华美康盛德医学检验所有限公司，公司出资1530万元，占金华医检所注册资本的51%。3)与泰普生物科学(中国)有限公司、林滨及管理团队签署《共同投资框架意向书》，拟共同投资新设福建美康泰普医疗科技有限公司，美康占51%，通过该公司收购泰普生物全资子公司福州泰普生物科学持有的福州泰普医学检验所有限公司及北京泰普舜康医学检验所100%股权，并在福建省所辖地级市设立其他区域性医检所。 点评：我们认为此次是公司医检所连锁化扩张的快速落地，符合我们对公司差异化模式下渠道拓展、医检所连锁扩张的推荐判断，维持“买入”。公司作为传统的生化试剂企业，市场对公司的预期主要在上市后第三方诊断业务的异地复制和经销商加速整合。我们认为基于公司的地市级经销商模式，公司有实现传统业务稳定增长的同时，有望通过优势区域地市级经销商快速实现经销商模式的快速拓展、以及医检所的连锁化快速扩张，此次公司通过泰普医疗、宁波盛德检验所有望实现福建、浙江地市级连锁化医检所的快速扩张，同时该模式有望在全国各省区进行快速复制，逐步打造和 迪安诊断 、金域检验差异化的全国连锁化第三方独立医学实验室。 独立医学实验室(ICL)加速差异化扩张：快速异地复制、同时涉足高端健康管理(美康国宾)。1)独立医学实验室业务差异化加速扩张：继宁波盛德医检所、江西上饶誉康医检所后，此次新设1家(金华医检所)，拟收购有规模的2家(福州泰普、北京泰普舜康)。是公司建立连锁型第三方医学诊断实验室的又一次战略推进，我们认为这体现了公司上市后，抓住分级诊疗的产业环境快速复制宁波盛德医检所成功模式，发挥“产品+服务”的优势，在二线城市快速进行ICL差异化扩张，。2)美康国宾：ICL业务升级。美康国宾旨在建立一个为高端客户群体提供覆盖整个生命周期全过程的健康及医疗服务的管理中心，满足客户群体高端、专业的一站式健康管理需求，我们认为这体现了公司在快速连锁化扩张的同时，根据各地情况对ICL业务升级进行提前布局。 美康，短期看渠道整合的业绩增量，长期看全产业链布局的平台优势。1)特有的地市级经销商模式有效抵御/消化未来2-3年内行业终端降价压力。公司产品的销售主要采用经销为主、直销为辅的模式，2014年公司体外诊断试剂经销收入占比超过75%，同时，公司经销商基本均是地市级经销商，相对分散，这和其他IVD企业不同的是美康以地市级经销商为主，强化公司议价地位。2)2015年，渠道差异化整合加速的元年，未来3年有望打造IVD全产业链布局的平台。上市前，公司重视产品升级、经销商覆盖提升，2015年上市后，公司加强上游并购、第三方医检异地布局、经销商并购整合工作，基于行业变革的大环境下分析，我们预计公司未来1-2年会加强渠道整合(先后收购新疆伯晶、宁波涌元、重庆美康51%股权)、ICL连锁化扩张步伐(江西上饶誉康医检所)，在贡献业绩增量的同时，打造成为IVD领域的平台企业。 投资建议：我们预计公司2015-2017年营业收入分别为7.12、8.51和10.01亿元，同比增长19.0%、19.6%、17.5%，归属母公司净利润分别为1.64、2.03和2.42亿元，同比增长18.96%、24.0%、19.14%，对应EPS分别为0.48元、0.60元、0.71元。考虑伯晶、宁波涌元、重庆美康的并购利润增厚，对应EPS分别为0.48元、0.66元、0.77元。结合可比公司情况， 美康生物 的合理估值区间为60-65元。基于公司业务处于快速扩张期，商业模式极具差异化、扩张性，看好公司后续经销商加速整合、异地连锁化医检服务快速扩张，未来1-2年业绩有望持续超预期，维持“买入”评级。

2015-12-19